一场人均五百万的造富运动？美智光电二冲创业板所为何来？_世界短讯
来源：星空财富 2023-06-02 12:26:38
作为“白电三巨头”之一的美的集团（000333.SZ）旗下公司，美智光电再次向创业板发起冲击。
2021年6月，美智光电第一次冲击创业板IPO，却于2022年7月，主动撤回了申请。期间，经历了三次问询更新了四版《招股书》。在时隔仅半年后，美的集团就再次让美智光电再次提交IPO申请，不知是为几何？是否已经准备好面对市场的质疑了呢？
(资料图)
据悉，美智光电有56.7%的股份由美的集团直接和间接持股，有43.3%的股权由持股人为美的系高层、合伙人以及部分员工组成的持股平台持有。且在持股平台中，大多数股权集中在少数集团高层与公司高管手中，此次上市到底是为了抓紧时间造富套现还是真为了公司长久经营还不得而知？
同时美智光电自身存在的问题也不少，这些问题不解决，二级市场的投资者不知能否从其后续经营中获得相应的回报。
01毛利率低于同业近年来，美智光电的毛利率一直低于行业可比上市公司的平均水平，且其业务一直依赖的经销模式，其毛利率水平也远低于行业龙头公司。在赚钱能力上，美智光电和行业第一梯队公司还有不小的差距。在笔者看来，其想要弥补差距，赶超对手，绝非易事。
《招股说明书》显示，2020年至2022年，美智光电的毛利率分别为23.28%、27.72%和32.34%。同期可比上市公司毛利率均值为35.59%、30.42%、34.32%，均高于美智光电。
与此同时公司2022年有近70%的产品通过经销途径售出，可公司的经销途径的毛利率一直远低于可比公司公牛集团（603195）和狄耐克（300884），赚钱能力实在是不抗打。
经销商销售模式一直有降低企业库存压力、加速企业周转等优点。而相应的，经销商模式的毛利率对企业议价能力的反应也就一目了然。强势的企业，在经销商处占尽便宜，获得产品销售的高毛利；而势弱的企业，则会被经销商狠狠压榨，极端情况下，会成为经销商的“代工厂”。
毛利率问题直接说明美智光电的行业地位、市场影响力等综合实力，都还差点火候。而提升公司的议价能力也绝非一日之功，需要公司在采购、生产、研发、销售等各个环节一齐发力，所以短期内公司经营毛利率水平很难有明显的起色。
同时，笔者了解到，美智光电的在研发上的投入不低，但是其有前景业务占比逐年下降的同时，业务总额也在不断萎缩。
02研发支出不低，但前景业务萎缩美智光电主要从事照明及智能前装产品的设计、研发、生产和销售。
有数据显示，到2030年，中国的智能家居市场有望达到10万亿元规模，智能化是一个巨大的蛋糕，很多企业都在摩拳擦掌，积极布局。而有一点先发优势的美智光电却没能继续将其做大做强。
美智光电的智能面板、智能门锁、智能网关等有前景的智能前装业务近年来在逐年萎缩，业务占比从2020年的35.95%下降至22.15%，同时业务金额也从2.8亿元下降至约2亿元。这与当下智能产品市场的趋势和企业战略有点背道而驰。
近三年美智光电各大类业务占比
由《招股说明书》整理
虽然公司智能化相关的业务在逐年萎缩，但是公司的研发相关投入却不少。近3年美智光电的研发费用率普遍高于行业平均，且一直保持在6%左右的水平，而行业龙头公牛集团（603195.SH）一直在4%上下。同时公司2022年研发人员占到公司总员工的25.11%，而同期公牛集团才11.34%，欧普照明才9.28%，都远低于美智光电。
近三年美智光电与行业可比公司的研发费用率情况
摘自《招股说明书》
在照明领域，客户在关注产品先进性的同时，更多的是在乎产品的使用寿命以及性价比。灯具行业并不是一个传统意义上的高新技术行业，灯具产品的研发也并不需要大批量的研发人员以及长周期、大资金的投入。与之相反的智能化这类有前景的行业需要大量持续性的研发。
而美智光电高支出培养的研发团队，其研发能力着实让人捉急。超行业平均的研发投入，最终导致的结果竟然是有前景的智能化业务规模和占比的逐年萎缩。
前景业务的萎缩，将导致公司逐渐缺失在未来市场中立足的有力支撑点。即便是公司最终上市了，后续在激烈市场中的经营也会相当艰难，能否维持经营业绩，为投资者带来收益，还未可知。
同时，笔者认为美智光电的业务高比例依赖房地产市场，也是一个不好的信号。
03依赖房地产，难以逆周期从美智光电业务类型中不难看出，公司对于房地产行业的依赖程度颇深。公司照明业务，主要的产品销售对象为地产公司，其中很大比例的业务发生于精装房装修环节。
美智光电曾在回复《问询函》中表示，2019年到2021年，公司明确可统计销往终端房地产项目的收入占比分别为33.66%、41.15%、32.06%，可能流向房地产项目终端的收入（最大值）占比竟然达到69.43%、71.55%、66.01%。
2022年公司与美的置业和碧桂园的业务总占比
由《招股说明书》整理
2022年，仅公司账面统计的销往美的置业（03990.HK）和碧桂园（02007.HK）两家房地产公司的业务收入就超2.2亿元，占全年收入的近25%，而实际流向房地产市场的占比会更高。与房地产客户的业务合作，占到了美智光电业务的绝对大头。
而国内目前的现状是，由于人口出生率下降，老龄化问题凸显等，新房市场的增长高点已过，未来可能将长期处于下行周期。与新房市场深度捆绑的美智光电，想在这场大周期中独善其身，逆风翻盘，难度颇大。
现阶段，对投资者来讲，美智光电最大的问题或许还是关联交易和独立性的问题。
04关联交易占比大，独立性存疑《招股说明书》显示，2022年，美智光电与美的系其他公司之间的关联销售金额为1.22亿元，占2022年公司总营收的13.4%，虽然占比较2021年有所下降，但还是处于较高比例，同时公司在《招股说明书》中也主动提到了地产客户开拓不及预期，以及终端地产客户集中风险。
在公司新客户开拓不及预期的情况下，极有可能出现的情形是，公司营收增长放缓，甚至出现负增长，而公司为了尽可能营收，同时将收益锁定在集团系统内，关联交易占比又会大幅增加。
与此同时，公司在股权上极度集中，在上市之后，二级市场上小股东的利益极易被侵蚀。
美智光电股权结构图
摘自《招股说明书》
美智光电的股权结构中，美的集团直接与间接合计持股56.7%，占据绝对的控股地位。宁波美顺，宁波美皓、宁波美翌、宁波泓太4个持股平台，股东为美的系高层、合伙人以及部分员工，4个平台合计持股43.3%，共有152人持股。不过，大家都知道，员工持股平台的各位个人股东，并不能在公司经营决策中发挥股东作用，所以公司还是完全由美的集团说了算。即便是上市公开发行25%的股份后，美的集团在公司经营中还是拥有着绝对的话语权。
作为美的系公司，与集团母公司及其他兄弟公司之间有着剪不断的关系，由于生产经营没有自主性和独立性，利益输送的可能性以及小股东利益被损害的概率都会被极度放大，这种情况，对二级市场投资者非常不友好。
同时，由于公司有高比例高管及员工持股，或许此次上市，造富意义或许大于公司长远发展的意义。
05上市或是少数人的造富盛宴有不少人认为，美智光电此次上市，152名持股平台股东，人均持股市值超500万元，是一场妥妥的“造富运动”。
但是细究一下就会发现，这场“造富运动”和大多数持股平台股东没啥关系。4个员工持股平台合计持股43.3%，但是大部分股份却是掌握在少数几个集团高层和公司高管手中。
如以预计发行估值20.24亿元计算，则美智光电总经理伍泽宽其持股市值达到约9756万元。美的集团法人方洪波持股市值达到约6200万元，美智光电研发总监陈曦持股市值达到1600万元......
持股平台大股东持股以及股权市值情况
由《招股说明书》整理
因为此次上市的大部分收益，将由少数持股平台的大股东享受。所以，在巨大的收益面前，集团高层与公司高层推着美智光电抓紧上市。上市后持股平台大股东大规模套现离场的假设情况也并非是无中生有。
由此可见，美智光电二冲IPO很可能会成为少数大股东的造富盛宴。但在这场游戏中，二级市场上的后进投资者，届时能否全身而退还真不好说。
